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　　由于债券发行利率与市场利率直接挂钩，债券发行中耗时越长，因利率波动带来的潜在风险和损失就可能越大。在三种债券中，公司债审批最为严格，实行核准制发行，由证监会审核发行申请，最终做出批准或不予批准的决定；而短期融资券和中期票据实行的是注册制管理模式，发行人将相关申请材料报中国银行间市场交易商协会注册，协会对其进行形式要件审议，接收注册后即可发行。从发行手续来看，短期融资券和中期票据由于备案材料相对简单，完成一个完整的发行过程约

　　3、准入条件较高。一是担保条件。公司债券一般需要提供各种形式的抵押或者第三方担保，而发行中期票据和短期融资券不需担保。二是硬性条件。公司债对发行主体设置了最近三个会计年度平均可分配利润不少于公司债券一年利息、近三年没有违法和重大违规行为、近三年已发行的债券不存在延期支付情形等一系列硬性条件，而中期票据和短期融资券没有对此作出要求。三是信用条件。发行公司债券、中期票据、短期融资券均需信用评级，但公司债券要求的发行人信用等级较高，从已发行企业主体历史最低评级看，短期融资券为BBB+，中期票据为A-，公司债为A+。

　　4、缺乏资金支持。对金融产品来说，充足的资金支持是其生存发展直至做强做大的重要支撑，也是提高其流动性的重要条件。公司债推出近4年来，虽然市场环境较好，但其扩容一直比较缓慢，其中重要原因之一就是缺乏商业银行的资金参与支持，因为一直以来，商业银行不能在交易所参与债券交易。2010年10月27日，证监会、央行、银监会联合发表《关于上市商业银行在证券交易所参与债券交易试点有关问题的通知》，商业银行再次重返交易所债券市场以后，公司债市场缺乏资金支持的状况仍未得到有效缓解。如只允许其进入交易所的集中撮合市场，而商业银行的成交量很大，局限于集中撮合市场无法满足其需求；再如《通知》规定商业银行回到交易所市场，没有单独席位而只能租用券商席位，显然不利于市场做大。与之形成鲜明对比的是，包括短期融资券和中期票据在内的银行间交易市场债券，由于有商业银行的参与，获得了充足的资金支持。数据显示，商业银行持有国债比例超过60%，持有金融债70%，持有短期融资券65%，持有中期票据95%。

　　5、“天花板”限制，制约了中小型上市公司发债需求。《公司债券发行试点办法》规定：公司债券发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%。这一规定被称为“天花板”限制。对数量上占明显优势的中小型上市公司来说，发债规模不得超过净资产40%的限制使其可发债规模较小。我们知道，担保费用、资信评级费用、保荐费用和承销发行等费用都是在最低收费标准之上根据融资额的一定比例收取的，如果发债规模达不到最低的经济规模，债券融资的发行费用就会抵消其相对于银行贷款的利率优势，使发行公司债券并不经济可行。事实上，根据对已发行案例的分析，截至2010年底已发行公司债券的上市公司净资产均在15亿元以上。以湖南辖区为例，湖南上市公司2010年年报显示，辖区63家上市公司平均净资产21.08亿元，净资产低于10亿元的33家，占公司总数的52.38%，这33家公司平均净资产4.95亿元，根据“天花板”限制规定，这33家公司平均每家发行债券的最高额度将不得超过1.98亿元，耗费大量时间、精力和成本，却只能募集不超过1.98亿元的资金，使很多公司特别是中小型上市公司出于成本效益的考虑，倾向于选择银行贷款和股票融资，而放弃发行公司债券。

　　1、市场化程度较高。目前在银行间债券市场，产品的发行定价机制是非市场化的，银行间市场交易商协会对债券发行利率进行窗口指导，规定了短期融资券和中期票据的发行指导利率，限制了利率的下限（实际发行利率必须高于指导利率），由于我国利率尚未市场化，该下限往往低于银行同期贷款利率，对企业来说，选择发行短券和中票的确可以降低融资成本，因此市场吸引力很大。但一旦我国商业银行贷款利率真正市场化，上述“人造”利差就会消失，短期融资券和中期票据的吸引力也会随之大幅下降。

　　4、募集资金使用效率较高。三种债券均可一次审批、多次发行。但短期融资券和中期票据要求在注册后2个月内完成首次发行，且受限于发行期限，一般在一年内完成全部发行，而公司债券在核准后6个月内完成首次发行，剩余数量在24个月内发行完毕。相比而言，公司债券发行的时间限制更为宽松，发行人可以根据资金需求情况确定发行时机，灵活使用募集资金，既可以更好地规避市场利率波动风险，也可以根据公司自身情况利用公司债券调整资本结构，从而提高募集资金的使用效率。

　　2、有助于改善公司负债期限结构。目前，我国上市公司负债结构短期化、短期借款用于长期投资的现象比较普遍。以湖南为例，2010年，辖区63家上市公司中既无长期借款，也无短期借款的有9家，其余54家公司中，41家公司短期借款占全部借款的比重在60%以上，占比超过75.9%，即四分之三以上的公司其外部借款以短期借款或流动资金贷款为主，这一负债结构使公司面临较高的短期偿债风险和短期利率变动风险，威胁财务安全，不利于公司稳定发展。而公司债券的存续期限为3-10年，以5年以上为主，发行公司债券可以显著改善多数上市公司严重短期化的负债结构，降低财务风险。

　　4、有助于增强上市公司回报投资人的意识。长期以来，我国相当多的上市公司缺乏通过定期分红回报投资者的意识。尽管证监会一直鼓励上市公司现金分红，并从制度上要求实施再融资的上市公司必须要达到一定的现金分红比例，但对没有再融资需求的上市公司难以形成强有力的约束作用。而公司债券要求每年都有固定的利息回报投资者，有了债券做比较，投资者就会提高对上市公司分红要求和预期，对一直不分红或者分红过少的公司，投资者就会“用脚投票”，抛弃该公司股票而选择有稳定利息回报的公司债券。因此，发展公司债券市场将从市场的角度促进上市公司增强现金分红意识，实现股票市场和债券市场的良性发展。

　　从政策导向看，发展公司债券市场将成为政策支持重点。总理在2010年政府工作报告中提出，要“提高直接融资比重，发挥好股票、债券、产业基金等融资工具的作用”，中国证监会主席在2010年全国证券期货监管工作会议上指出，要显著增加债券融资规模，并把着力发展债券市场作为2011年的重点工作。可以预计，一系列支持公司债券市场发展的政策将陆续出台，而2010年10月商业银行重返交易所市场、2011年1月中国证监会专门为公司债发行开出审核“绿色通道”，也对此提供了很好的注脚。

　　从发展趋势看，公司债券市场正迈入快速发展通道。随着商业银行重返交易所市场特别是证监会实行发行审批的“绿色通道”，2011年开始，公司债券市场迎来了其起步以来的第一个爆发期。统计显示，从2011年1月至今不到6个月的时间内，上市公司的公司债规模已经达到1041.5亿元，为去年同期的5倍，且远远超过去年全年603亿元的发行规模。发行主体中，不但有上港集团、西部矿业等大型国有企业，也有三钢闽光、海鸥卫浴等中小型上市公司。公司债券市场正在呈现效率提升、金额倍增、发行主体多样化的良好趋势。

　　1、试行公司债券分道制审核，进一步提高审核效率。我会于2011年开始实行的公司债审核“绿色通道”制度对公司债券市场发展起到了极大的促进作用，建议将这一制度进一步充实和完善，形成公司债券分道制审核制度。根据上市公司的资信评级（综合考虑发行人公司治理水平、财务质量、行业环境、外部监管）、净资产规模、公司债存续期限等各项指标进行分类评级，结合评级标准实行快速审核、常规审核和暂缓审核等不同审核标准，使优秀上市公司能够在瞬息万变的市场竞争中争取时间和效率，赢得先机，从而实现优胜劣汰，提高监管效能。

　　2、统一监管，对接托管和交易体系。长期以来，我国债券市场的监管是按照行政部门职能划分的，公司债由证监会监管，企业债由发改委监管，中期票据和短期融资券由央行监管，而债券的托管和交易体系又分为银行间交易市场和交易所债券交易市场。债券市场的多头监管，发行审核的不同标准，托管、交易体系的分割一直为各方所诟病，也成为掣肘债券市场发展的重大障碍。为此，建议在制度上建立职责明确、集中统一的监管体制，在信息披露、发行、交易等方面统一现有不同部门的监管规则，最终实现集中监管。具体操作思路可借鉴美国等成熟市场债券统一集中监管的经验，把现有的各个主管部门中有关债券审核和监管的具体职能独立出来，由证监会负责债券市场的发行、交易和市场运行的统一监管。交易市场方面，目前交易所债市的清算后台仅限于中证登（中国证券登记结算有限责任公司），无法使用中债登（中央国债登记结算有限公司）和人民银行的结算系统，严重影响了结算效率和债券流动性。建议促进银行间债券市场和交易所债券市场互联互通，根据公司债自身特点加强交易系统和托管系统等债券市场基础设施建设，逐步实现交易所和银行间市场统一托管。

　　3、推动中小型上市公司发行集合公司债券。发债规模不得超过净资产40%的“天花板”限制，使很多中小型上市公司因募集资金少、发行费用达不到经济规模而放弃发行公司债。为此，建议参照集合企业债券的模式，推动中小型上市公司发行集合公司债券，采取“五统一、一独立”的方式，即统一债券名称、统一担保、统一评级、统一申报发行和上市交易、统一兑付、独立偿债。中小型上市公司发行集合公司债券，比单独申请发行难度更小、风险更低，成本优势也更明显，是中小型上市公司进入公司债市场的有效途径。我们在辖区上市公司调研中发现，由于上市公司信息公开透明，且同一区域内上市公司间比较熟悉、易于沟通，有多家中小型上市公司对这一方式表现出浓厚兴趣。

　　4、建立有效的偿债保障机制，切实维护投资者合法权益。与股票投资者注重企业的成长性和寻求资本利得不同，债券投资者更加注重资金的安全性。对债券市场来说，一只债券出现违约风险，就可能对整个市场带来重大不利影响，而建立有效的偿债保障机制一方面可以抑制企业过高的负债，防止道德风险问题的发生并确保债券本息的支付，另一方面可以对企业形成强有力的约束，保障债券融资的公司治理作用发挥。目前，我国的偿债保障机制并没有有效建立，建议从事前保障和事后保障两方面着手加强偿债保障机制的建立。事前保障主要是从源头控制，防止偿债危机的出现，应建立和完善债务人信用评级制度和风险评估制度、加强信息披露制度以及债券的抵押担保制度等;事后保障机制主要针对企业出现偿债危机后对债权人的保护，如破产清算与重组措施等。

　　5、适当放宽准入条件。一是拓宽发行渠道。目前公司债券大多采用网上网下公开发行的方式，发行成本相对较高，建议允许发行人采取私募（定向）等多种方式发行公司债券，以提高公司债券发行效率，降低发债成本。二是增加发行额度。《公司债券发行试点办法》规定发行后“累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的百分之四十”，建议将“净资产”定义为“包含少数股东权益”，可增加公司债券的发行额度，增强吸引力。三是减少准入限制。如《试点办法》规定“公司债对发行主体设置了最近三个会计年度平均可分配利润不少于公司债券一年利息”，事实上，两者间并没有必然的逻辑关系，其他种类债券对此也没有硬性规定，建议在《试点办法》中删除这一规定。

　　6、加强对公司债券市场的推广和宣传工作。公司债券市场的发展不但需要从制度上加强建设和完善，更需要从源头上推动作为发行人主体的上市公司积极参与。一直以来，我国上市公司偏好于通过股权融资而对债券融资积极性不高，这一方面是出于股权融资不用还本付息的考虑，另一方面，很多上市公司对公司债促进上市公司发展的重要作用认识不到位也是一个重要原因。我们在调研中发现，大部分上市公司对公司债的重要作用甚至对公司债的发行条件和程序都不甚了解，在大部分上市公司的“十二五”规划中，也没有将发行公司债列入公司的融资计划。为此，建议证监会特别是派出机构加强对公司债券市场的推广和宣传工作，通过开展专题培训、上门指导、制作宣传手册等方式，帮助和督促上市公司了解公司债的重要意义、掌握公司债券发行的基本知识，提高上市公司发债积极性和发债能力。